德比終場哨響，上下一心的國際米蘭如願鎖定第20個意甲冠軍，先于同城死敵在隊徽上方繡上第二顆星。

遠在萬裡之外的俱樂部主席張康陽第一時間在社交媒體上釋出動态，與球隊共同歡慶榮耀時刻。在上周末的F1上海站現場，蘇甯少東家面對媒體否認了關于國米所有權易主的傳聞。與此同時，蘇甯在歐洲的資金局勢似乎有了好轉的迹象。

年年要完，年年續命，張家父子已經習慣了刀尖上行走的感覺，關心主隊命運的“内拉祖裡”們亦然。

張康陽現身F1上海站

好老闆

公道地講，這八年來用“仁至義盡”形容張家并不為過。

2016年6月，蘇甯斥資2.63億歐元收購國米68.55%的股權，當年即為球隊增資1.42億，外加4,000萬股東借款，接下來兩個賽季又相繼以借款的形式分别注入1.77億和1.15億，入主僅三年便狂砸4.74億。

彼時仍在為歐冠資格而戰的藍黑軍團感受到了消費更新的快樂，若昂-馬裡奧（4,500萬）、加布裡埃爾-巴爾博紮（2,950萬）等高價引援陸續加盟，16/17和17/18兩年國米累計轉會淨投入超過兩億，與衆多“土豪”球隊平起平坐，并時隔七年重回歐冠。

16/17-17/18賽季德轉轉會淨投入榜前十

然而蘇甯的支援在2018年戛然而止，原因便是衆所周知的《境外投資敏感行業目錄》，體育俱樂部被列入國務院限制開展的境外投資行業，中資自此開始退出歐洲足壇。這意味着國米成為蘇甯商業版圖的孤島，境内資金鞭長莫及，一切隻能靠海外團隊自己。

當時已經打入歐冠的國米正在為扳倒意甲霸主尤文圖斯而努力，相繼聘請了王牌經理人馬羅塔和冠軍主帥安東尼奧-孔蒂，正是用錢的時候。蘇甯隻能硬着頭皮支援國米繼續擴大開支，俱樂部工資額和注冊權攤銷兩年内分别暴增36%和61%，奪冠賽季這兩項合計占俱樂部營業收入的113%，已然入不敷出。

2020年疫情黑天鵝來襲，國内外經濟環境驟變，差點成了壓死駱駝的最後一根稻草。20/21賽季藍黑軍團一度處于欠薪的狀态，靠着一口精神氣打破了“老婦人”對意甲桂冠的壟斷，同時留下了兩年高達3.48億歐元的虧空。

與此同時，蘇甯集團國内的業務基本盤遭受重創，A股上市主體蘇甯易購2021年巨虧442億元，資金鍊斷裂，同年阿裡系同江蘇國帶資入股救場，張家也失掉了對其核心資産的控制權。城門失火殃及池魚，蘇甯失勢，當年幫國米拉來的國内贊助也出現了不少違約。

衛冕冠軍不能斷奶，一時之下又難尋合适買家，張家決定铤而走險，用時間換空間。2021年5月，蘇甯以國米的多數股權為抵押從橡樹資本獲得本金2.75億歐元、利率12%、為期三年、一次性還本付息的貸款，像極了當年李勇鴻在AC米蘭身上的操作，不禁讓人捏一把汗。

拿了錢的蘇甯分别于20/21和22/23賽季向俱樂部注資7,500萬和5,100萬歐元，為馬洛塔和小因紮吉提供了彈藥支援，近兩年又陸續進行了多次債轉股操作，将賬上幾乎所有股東借款都轉成股權。如此一來，國内常見的因股東借款造成俱樂部股轉困難的情況将不會在藍黑軍團身上重複。

執掌球隊八年，總共向俱樂部投入6億歐元資金，将一支蹉跎多年的落魄豪門打造成冠軍之師，如果這還不叫好老闆，什麼是好老闆？

走鋼索

實打實的貢獻之外，蘇甯也确實給自己和俱樂部留下了不小的風險。于己不消多說，明明沒錢還得努力提高球隊成績，進而擡升未來轉手的潛在估值，一旦玩脫，隔壁“李哥”血本無歸的下場就擺在面前。

于俱樂部而言，入不敷出的商業模式明擺着不可持續，萬一所有權更疊又少不了動蕩。沖突的頂峰便是2021年夏天，新科意甲冠軍非但沒能乘勝追擊，反而出售了盧卡庫和阿什拉夫，坐收1.63億歐元回血，顯然無法令心氣剛被吊起來的内拉們滿意。

2021年當地球迷打出抗議張家的橫幅

之後的藍黑軍團進入了痛苦的調整期，每年“負預算開局”并非戲言，之前馬洛塔和孔蒂高舉高打的路線給俱樂部财政造成的傷害逐漸顯現。去掉财力最強卻自毀江山的尤文，國米近幾年的工資支出和注冊權攤銷是整個意甲剩餘球隊中的斷層第一，但俱樂部卻在接下來的兩年裡眼睜睜看着投入遠低于自己的米蘭和那不勒斯登頂。

自己的鍋自己補，馬洛塔亡羊補牢，憑借自己多年來在行業内積累的資源，兜售陣中相對容易替代的球員，再用更低的成本完成對位補充，配合老闆降本需求的同時勉力維持陣容的競争力，每年都有獎杯入賬。

如果說蘇甯早期的大筆投資是給自己交學費，那麼後期借高利貸投入則是疫情和大手大腳的經營團隊共同導緻的，即便是有1億歐冠獎金入賬的上賽季，俱樂部仍舊虧損了8,500萬歐元，需要老闆注資5,100萬補虧。先挖坑再填坑，評價馬洛塔的功過并非易事，好在曲折過後結果還算理想。

如今國米的财政有了顯著的改善：營收端，“暴雷”的贊助商已被替代，明年還有新版世俱杯保底幾千萬的獎金；成本端，上賽季工資和攤銷較20/21賽季分别下降13%和34%，曆史高薪合同基本清理完畢。

輕舟已過萬重山？不要忘了，國米2.27億歐元的工資水準擺着，進一步壓降的空間不大，每年還有4,000萬上下的債券利息和1億上下的其他營運費用，意味着不考慮轉會的現金支出保底3.7億，俱樂部的營收多年來徘徊在3.5億上下，隻有打入歐冠決賽的上賽季才達到近4億。

是以，國米财政的日常基本盤整體仍然緊張，隻是從“負預算”變成“零預算”“小預算”開局，能否盤活資源還要仰仗長袖善舞的馬洛塔，而低買高賣、維系競技層面微妙平衡的前提是擁有一幫正值巅峰的核心球員。本賽季球隊陣容平均年齡高達29.1歲，遠高于對手米蘭和尤文26.6歲，阿切爾比、索默、姆希塔良等高齡主力的更新換代勢在必行。

國米待替換的高齡球員

現金預算不足，馬洛塔如此執着于免簽也就不難了解了。但免簽并不意味着真的免費，省掉的轉會費一大部分會通過簽字費、傭金和高薪的形式展現在未來的賬本裡，還會無形之中推高更衣室的薪資期望。

另一方面，免簽對象大多又是大齡接近巅峰末期的球員，比如傳聞中即将披上藍黑戰袍的塔雷米（32歲）和澤林斯基（30歲），一旦合同期内出現下滑，又将成為垃圾合同，昔日霸主尤文的沒落中免簽政策便功不可沒。

雖有奧納納、小圖拉姆這樣當打之年的妙筆，免簽更多還是看天吃飯，取決于自由身球員庫是否優質，可遇而不可求。幸運的是，藍黑軍團尚未受到免簽政策的負面影響，仍當以死敵為鑒。

800萬傭金、650萬稅後年薪的小圖拉姆值回票價

等風來

從投資角度看，一路走到今天，蘇甯對國米的投資并不能算成功。

2019年初，來自香港的萊恩資本（LioRock Capital）以約1.5億歐元的成本收購了國米剩餘31.05%的股權，這筆交易被廣泛認為與蘇甯關系密切，若屬實則兩次收購價款合計達到4.13億。

算上已經投在俱樂部的6億，再加上橡樹資本借款的利息和剩餘本金，蘇甯至今一共在國米身上花費了驚人的12.6億歐元。

然而市場機構給予國米的估值不甚理想，福布斯去年給出的最新估值隻有10.3億美元，足球基準（Football Benchmark）去年給出的估值範圍是12至13.1億歐元，兩年前财政健康得多的米蘭也隻賣出12億歐元。考慮到高達3億的淨負債，蘇甯想要回本很不容易。

獎杯多并不一定意味着高估值

是以，張家選擇一次次“續命”，最新的消息是，國米與“全球債王”太平洋投資管理公司（又作“品浩”，PIMCO）達成達成了為期三年的融資協定，以替換橡樹資本馬上到期的借款，這無疑是對三年前操作思路的延續。

張家在等一次完美的出售視窗，這取決于全球宏觀經濟環境，三年前是疫情耽擱，如今是降息未至。在此期間，一方面要寄希望于估值的增長快過借款利息的增長，另一方面則寄希望于俱樂部财政持續優化，至少不再需要大筆投錢。

在這樣的指導思路下，本賽季藍黑軍團上下一門心思專注聯賽的選擇顯得十分有趣。衆所周知，提高歐冠成績是豪門吸金最有效的方式，國米自己就從上賽季的歐冠征程中受益匪淺。不知這樣的政策是如何做出的，尤其考慮到球隊本賽季一騎絕塵，多少讓人覺得太不體諒老闆…

勞塔羅一腳踢飛2,000萬

好在這兩年藍黑軍團面臨的競争并不算激烈，自己日子過得緊張，别人也不寬裕。國内層面，尤文仍在調整中，米蘭則是堅定的量入為出派，短期内都難以與之抗衡。保住當下的陣容班底，延續穩定的管理團隊，國米仍舊是最強的球隊。

對了，馬洛塔的合同續約到了2027年，看來蘇甯做好了奮戰下一個周期的完全準備。三年之後又三年，能撐十年嗎？

2023年以來國米面對米蘭占盡上風

尾聲

談及蘇甯，總少不了争議，無論是企業的利益相關方，還是前江蘇隊的鐵杆，抑或是單純看不慣富家子弟炫富的人，都有足夠立場表達自己的情感。

然而蘇甯在國米身上的“倔強”和“頑強”超乎行内人的想象，不管出于熱愛還是自身利益的小九九，這八年來他們給内拉祖裡帶來了太多快樂，值得一聲感謝。

如果接下來他們能把俱樂部交到值得信賴的人手上，那就再美好不過了。