本文作者伍戈，長江證券首席經濟學家
核心觀點：
1.經濟萬象，人為本。人，既是供給，也是需求。各界有所共識的，似是人口老齡化和少子化的趨勢，及其引緻的潛在增速向下的“重力”。但我們未必知曉的是，這是否必然意味着價格和預期的持續下行？逆周期政策是否應該，或者如何抵抗如此“重力”？
2.人口加速調整過程中，總供給和總需求自然都将趨緩。微觀感覺而言，供給短期具有剛性，其調整速度明顯慢于需求，近期幼稚園生源困境或為例證。宏觀上則展現為，各國在老齡化、少子化的加速階段，供需沖突使得整體價格容易出現下行壓力。
3.各國都試圖采取逆周期政策來彌補上述供需缺口。但國别間政策力度差異較大，進而結果迥異。那些積極抵抗“重力”、緻力于現實增速與潛在水準比對的國家，往往能較快實作物價穩定。此外，阻止房價的持續單邊預期，也是擺脫物價低迷的關鍵要素。
4.展望未來，裝置更新和消費品以舊換新等行動，疊加外需階段性回暖，或有助于二三季度名義GDP邊際擡升。但從更長次元看，整體經濟若要實質性擺脫價格負增長，仍有賴于地産的真正企穩以及實際利率等總量政策，而不僅僅是局部的結構性政策。
正文：
各界有所共識的，似是人口老齡化和少子化的趨勢，及其引緻的潛在增速向下的“重力”。但我們未必知曉的是，這是否必然意味着價格和預期的持續下行？逆周期政策是否應該，或者如何抵抗如此“重力”？
一、能否擺脫“重力”？
人口加速調整過程中，總供給和總需求自然都将趨緩。微觀感覺而言，供給短期具有剛性，其調整速度明顯慢于需求，近期大陸幼稚園生源困境或為例證，日本等也有類似經曆。
圖1. 需求調整快于供給：來自幼稚園的例證
來源：WIND，筆者測算
宏觀層面，各國在老齡化、少子化的加速階段，供需沖突使得整體價格容易出現下行壓力。對比日本、南韓、德國相似時期，大陸出生率下降與老齡化擡升速度更快，供需沖突可能會更突出。
圖2. 需求調整快于供給：來自物價下行的證據
來源：WIND，筆者測算
二、如何抵抗“重力”？
各國都試圖采取逆周期政策來彌補上述供需缺口。但國别間力度差異較大，進而結果迥異。人口加速調整後自然利率下降，意味着需要總需求政策更加顯著對沖人口對經濟造成的拖累。那些積極抵抗“重力”、緻力于現實增速與潛在水準比對的國家，往往能較快實作物價穩定。
圖3. 抵抗“重力”：各國的差異
來源：CEIC，IMF，Krippner (2013)，WIND，美聯儲，日本央行，筆者測算
注：均衡利率按産出缺口和價格決定的泰勒規則拟合。
阻止房價的持續單邊預期，也是擺脫物價低迷的關鍵要素。國際經驗顯示，房價往往先于整體物價企穩。這不僅源于房地産在國民經濟中的重要拉動作用，還在于其在居民存量财富、銀行抵押品的占比較大，其資産價格屬性對于微觀主體的預期十分關鍵。當然，外需改善有助于名義GDP階段性擡升，卻難帶動整體價格走出低位（如：德國1998年、日本2000年、南韓2013年等）。
圖4. 阻止房價單邊預期：為何重要？
來源：OECD，筆者測算
三、基本結論
一是人既是供給，也是需求。在人口加速調整過程中，總供給和總需求自然都将趨緩。從微觀感覺而言，供給短期具有剛性，其調整速度明顯慢于需求，近期幼稚園生源困境等或為例證。宏觀上則展現為，供需沖突使得各國整體價格容易出現下行壓力。
二是各國都試圖采取逆周期政策來彌補上述供需缺口。但國别間政策力度差異較大，進而結果迥異。那些積極抵抗“重力”、緻力于現實增速與潛在水準比對的國家，往往能較快實作物價穩定。此外，阻止房價的持續單邊預期，也是擺脫物價低迷的關鍵要素。
三是展望未來，裝置更新和消費品以舊換新等行動，疊加外需階段性回暖，或有助于二三季度名義GDP邊際擡升。但從更長次元看，整體經濟若要實質性擺脫價格負增長，仍有賴于地産的真正企穩以及實際利率等總量政策，而不僅僅是局部的結構性政策。
風險提示：房地産非線性調整。
第一财經
編輯：向彥紅